文：余永定

　　如何更为有效地管理超出合理规模的外汇储备资产，如何实现外汇储备资产收益的保值和增值，是目前中国的外汇储备资产管理面临的两个突出挑战。

　　2000年，中国还只有1655亿美元的外汇储备资产，而如今已经增长到3.7万亿美元。中国的外汇储备资产管理目前面临两个突出的挑战。

　　第一个挑战，是如何更为有效地管理超出合理规模的外汇储备资产。

　　央行持有外汇储备，是要运用这笔资产行使特定的公共职能，如干预外汇市场、解决临时性的国际收支不平衡、应付不时之需等。而按照国际经验和相关标准，行使上述外汇储备所应具有的公共职能，8000亿到1万亿美元的储备资产规模就足够了，我国目前3.7万亿美元的资产规模已远远超出了职能所需的规模。

　　指导外汇储备管理的“安全性、流动性和盈利性”的传统原则，显然并不适用于这部分超出行使特定公共职能所需规模的外汇储备资产。对于这部分外汇储备资产而言，管理的指导原则似乎应该变为“安全性、盈利性和流动性”。如果这样的话，则外汇储备资产的管理者可能需要变化。主权基金的出现就适应了这种变化。那么私人基金是否也可以参与管理呢？而如果私人基金具有相应的管理能力，又为什么不可以呢？事实上，中国外汇储备的一部分可能就是委托给了国外投资银行或其他金融机构管理的。因此，由外汇管理局之外的机构管理部分外汇储备并不是什么不可思议的事情。外汇储备是公共资产，无论由谁管，无论是财政部、央行、主权基金还是其他机构，乃至私人机构，外汇储备的公共资产属性均不会发生改变。因此，我国的外汇管理机构应尽量想办法，把超出公共职能所需的外汇资产，渐进地委托给专业机构管理。

　　一些青年研究者所呼吁的“还汇于民”或按官方说法的“藏汇于民”，大概都是指上述这个意思。这种作法实现了资产管理多元化，理应能够提高外汇资产的收益率。当然，“还汇于民”亦或“藏汇于民”绝非简单地把“外汇分给老百姓”，其实现的方式有很多，也有国际经验可以借鉴。各国外汇储备资产在其中央银行或财政部资产负债表上是资产，同时也有相对应的负债；但所对应负债的形式则会因各国政府购买外汇及是否进行对冲等操作细节的不同而各不相同。把部分外汇资产从央行资产负债表中剥离出来并不十分困难，而且我们过去也有过类似的实践。

　　第二个挑战，是如何实现外汇储备资产收益的保值和增值。

　　我国在外汇储备资产多元化方面做了很多积极的尝试，但从我国的实际国情来看，尚与科学的管理模式有很大距离。明确管理目标很重要。在“安全性、流动性和盈利性”三者之中，安全性无疑应放在第一位，这是由外汇储备资产作为公共资产的属性所决定的。那么流动性与收益性之间的关系，又该如何权衡呢？国际标准更看重流动性，因为这笔钱可能随时会用来行使干预外汇市场或者是对外支付等外汇储备职能；但就中国的实际情况而言，由于相当大部分的外汇储备资产已不再涉及行使传统职能，就其性质而言，实质上相当于中国的国民储蓄，因而，至少对这部分外汇储备资产（如果这部分资产尚未从央行资产负债表上剥离出去），应该降低其流动性的权重，并相应提高其收益性的权重。在这方面，挪威的经验值得借鉴。特别需要强调的是，外汇储备资产管理目标所指的投资收益的最大化，必须要以真实购买力作为衡量尺度。

　　作者系中国社会科学院学部委员